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观点:我们要为现货以太坊 ETF 的被拒做好准备么

撰文:BloFin

编译:Frank,Foresight News

与现货比特币 ETF 相比,PoS 机制、价格操纵风险和证券化风险的负面影响显著降低了现货以太坊 ETF 获批的概率。然而,不过以太坊 ETF 获批与否,最终都不会影响 ETH 价格的突破性增长。

只是,随着其他竞争对手的崛起,以太坊的市场份额可能将难以进一步扩大。

证券化风险

许多投资者认为,在现货比特币 ETF 获批之后,现货以太坊 ETF 的获批「只是时间问题」。 此前部分分析师认为由于贝莱德(BlackRock)是现货以太坊 ETF 的申请者之一,因此现货以太坊 ETF 的获批可能性甚至可以达到 80%。

然而,随着更多细节的披露,分析师们逐渐降低了对现货以太坊 ETF 的预期。

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分析师的担忧并非空穴来风。尽管去年以太坊期货 ETF 获得批准,但随着现货比特币 ETF 的上市,美国证券交易委员会(SEC)主席似乎已经找到了审核加密货币现货 ETF 的标准——没有证券属性或成为证券风险的「商品代币」

毫无疑问,比特币是美 SEC 眼中的「黄金标准」之一:

  • 比特币与矿产黄金类似,储备有限、不可再生,且获取需要特定成本;
  • 比特币网络稳定成熟,共识机制升级等因素不会在可预见未来引起重大变化,就像小麦不会变成玉米一样;
  • 未曾经历过 ICO(首次代币发行)或任何形式的融资,其市场逐渐由用户之间的买卖交易形成,而芝加哥牛羊和谷物市场的形成是建立芝加哥商品交易所(CME)的主要原因之一,这也是一个经典案例;
  • 持币者数量庞大且分散,价格操纵风险相对较低。

然而,对于以太坊而言,似乎并未完全满足这些标准。

虽然以太坊 2.0 引入的新机制及其后续升级将使 ETH 呈现通缩趋势,即减少其市场流通总量,然而 ETH 在 PoS 机制下会不断增发,理论上的总量没有上限,并且其「通胀」和「通缩」与自身的网络活跃度息息相关。

譬如当以太坊网络活跃度较低时(例如 2023 年 7 月),ETH 的「通胀」就曾再次出现。

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有人类比解释以太坊为「可再生的数字商品」,类似于玉米和大豆等可再生的农产品,强调其可以在数字空间里「种植」和「收获」,并将 PoS 机制被比喻成播种——持有 32 枚 ETH 就相当于拥有「种子」,可以参与抵押挖矿并获得收益。

然而,持有农作物并不会带来投票权,而 ETH 持有者在 PoS 机制下却可以投票,持有量越多,投票权就越大,对以太坊网络未来的影响也越大。此外,很难找到更合理的解释使 ETH 看起来更像「商品」而不是「证券」。

  • 以太坊网络一直在不断升级。其中以太坊期货在芝加哥商品期货交易所(CME)正式上市后的第二年,就发生了重大升级——其共识机制从 PoW 转变为 PoS,并出现了主网分叉。以太坊就像「忒修斯之船」一样,不断的升级换代,2024 年 3 月的 ETH 和 2021 年 3 月的 ETH 在本质上已经有了很大区别;
  • ETH 在 2014 年进行了 ICO 融资,融资行为让 ETH 可能会被归类为「具有证券属性的资产」。因为美 SEC 和其他国家的金融机构都表示「ICO 代币可能被视为证券」。对于具有争议属性的资产,美 SEC 可能会更仔细地考虑它们。
  • 巨鲸持币问题。根据 Glassnode 的统计,近 55% 的 ETH 供应(约 6600 万枚)由 1041 个地址持有,平均余额超过 1 万枚 ETH。相比之下,散户持有者只拥有不到 45% 的 ETH 供应。同时,考虑到在 PoS 机制下,代币持有几乎与投票权直接挂钩,这 1041 个地址的持有者可以显著影响以太坊网络的升级和运营;

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相比之下,比特币持有者没有投票权,不会对比特币网络的运行产生重大影响。自 2009 年以来,比特币持有者的分布已经变得相当分散。截至 2024 年 3 月,持有超过 1000 枚 BTC 的巨鲸仅占总流通量的 40% 左右,巨鲸地址数量也达到了 2100 个,这使得比特币价格操纵的可能性明显低于以太坊。

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当然,美国证券交易委员会(SEC)并没有松懈,至少目前是这样。在公开文件中,美 SEC 表达了对以太坊的 PoS 机制带来的潜在风险的担忧:

「ETH 及其生态系统是否存在一些特定的特征,包括 PoS 机制和少数个人或实体的控制或影响过于中心化,这些特征会引起人们对以太坊易受欺诈和操纵的担忧么?」

总而言之, 由于「证券化风险」 的存在,尽管我们期望现货以太坊 ETF 能够获批,也必须为美 SEC 的否决做好准备。

巨鲸们的看法

与现货比特币 ETF 获批时的情形相比,现货巨鲸和衍生品交易商似乎对现货以太坊 ETF 获批的预期并不高,并为此做好了准备。

从链上数据来看,虽然矿工每季度的抛售行为会对统计数据产生一定影响,但自 2023 年 5 月以来,持有超过 100 枚 BTC 的地址数量明显增加。相比于 2022 年第一季度和 2023 年上半年,矿工的抛售行为对地址数量的影响明显减弱,这意味着在现货比特币 ETF 获批之前,许多现货巨鲸大量买入了 BTC。

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但是,ETH 的链上数据并没有呈现类似的迹象。即使使用相对宽松的标准,持有超过 32 枚 ETH 的地址数量自 2023 年 1 月以来不断减少,现货以太坊 ETF 的预期炒作并没有显著影响该下跌趋势,反而下跌速度有所加快。

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如果我们只考虑持有超过 1000 枚 ETH 的地址,也可以得出同样的结论,巨鲸似乎正在利用投机和乐观情绪出售他们的 ETH 以获取利润。

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在期权市场,我们也发现了一些线索。现货比特币 ETF 申请消息公布后,BTC 和 ETH 的远期期权「偏度」(Foresight News 注,统计学概念,用于描述数据分布的不对称性,分有负偏态和正偏态)均出现显著上升,并在 2023 年 11 月达到峰值,这表明当时期权交易者更倾向于押注市场价格上涨 (看涨)。

相比之下,现货以太坊 ETF 申请的消息并没有引起期权交易者额外的看涨情绪,今年 2 月远期期权偏度的上升更可能是由于流动性回归的影响

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现货 ETF 重要么?

毫无疑问,现货 ETF 确实重要,其获批会对相关加密货币的价格起到提振作用。现货 ETF 获批后,来自美国股市的额外流动性支持,推动比特币价格自年初至今上涨超过 71%,比特币价格也突破了 7.2 万美元,进一步创下历史新高。

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值得注意的是,虽然 ETH 在汇率方面的表现相对于 BTC 较弱,但在价格涨幅方面,ETH 的价格表现并不逊于 BTC,甚至年初至今的涨幅略好于 BTC。

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ETH 近期表现良好,这取决于多个因素:

一方面,当比特币价格大幅上涨时,加密货币市场投资者的惯性会促使他们抛售比特币,转而购买以太坊,将存储在比特币中的现金流动性「嫁接」到以太坊和其他加密货币市场。同时,流动性快速回流也为以太坊价格提供了更多支撑,以太坊相对较高的波动性带来了更高的增长潜力。

因此,从中长期来看,随着更多现金流入加密货币市场,以太坊价格的上涨是可以预期的,并且已经体现在衍生品市场的价格之中——远期看涨期权持续存在的正偏态是投资者看涨情绪的最佳反映,以太坊价格创出新高只是时间问题。

现货 ETF 的获批只会加速上述进程,但如果没有获批也无妨。以太坊的价格可能会出现一些波动,甚至大幅回落。然而在牛市环境下,下跌造成的缺口将很快会被填补,以太坊价格的上涨趋势不会发生根本性改变。

值得注意的是,如果现货 ETF 无法获批,以太坊将需要面对来自加密货币市场内部的其他竞争对手——SOL 在过去 6 个月里的表现优于 BTC,其他公链代币也跃跃欲试。

虽然以太坊的领先地位暂时不会受到挑战,但其他竞争对手无疑会分流原本属于以太坊的现金流动性,由于世界各国央行普遍采取了相对稳定的货币政策,流动性回流加密货币市场的过程将是「相对缓慢且平稳的」。因此,争夺现有现金流动性将成为以太坊面临的主要挑战之一。

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